2023年已经过半，国内经济正面临着相当复杂的挑战，这其中既有国外持续收紧的货币政策和逆全球化浪潮造成的外需不振，也有三年疫情后国内消费者的谨慎观望。面对挑战，越来越多的人建议中国需要实施更大规模的经济刺激政策来保证国内经济增速。

　　那么，如果我们需要出台经济刺激政策，什么样的政策措施才能起到最好的效果？过去30年国内国外的历史给了我们非常丰富的经验教训可供参考。

　　6月13日以来，央行通过公开市场操作将利率下降了10个基点，这多少给购房者降低了一些还贷压力。但是，在国外主要发达国家的加息周期还没有结束的时候，央行进一步降息的空间相当有限。目前国内和国外的利息差已经对人民币汇率产生了相当大压力，短期内继续降息很有可能造成人民币进一步贬值。

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　　而美国和日本的教训表明，过于宽松的货币政策对社会的危害恐怕大于益处。日本是全世界主要经济体中最早采取零利率的国家，但长期零利率对经济发展的推动作用有限，本国金融体系的资金则大量涌入海外市场，反而让日本长期处于通缩环境之中。而且长期实施超低利率还造成日本银行体系持有大量接近零利率的本国国债，一旦面临通货膨胀压力时，日本中央银行束手束脚，不敢通过加息来对抗通货膨胀。

　　而美国自2008年以后多次实施货币宽松政策，前后长达五六年的时间里大量“热钱”在资本市场里打转，而像制造业这样的实体经济受益有限，造成美国“铁锈带”现象，随之导致的贫富差距很大程度上刺激了国内两党的极端对立和社会撕裂。

　　因此，当政府需要刺激实体经济的时候，单纯的货币政策是远远不够的，财政政策必须成为政策设计的重点。

　　说起财政政策，我们的第一反应就是2008年经济危机后4万亿基建投资。虽然当时的基建投资造成了今天债务负担过重的问题，但在当时对经济发展的推动作用功不可没。也正因如此，过去几年我们多次推出基建投资作为宏观调控手段来刺激经济发展，但另一方面基建投资的回报率也在逐渐下降。

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　　基建投资的重要资金来源是地方政府融资平台，这些投资平台的投资回报率（中位数）由2011年的3.1%降至现在的1%左右。再考虑到中国现在的经济总规模远远大于2008年的因素，单纯依靠基建投资拉动经济的思路已需改变。

　　从美国和日本在1990年代的经济历史也可以得出类似结论。当1980年代末的房地产泡沫崩溃以后，日本在1990年代大量采用基建投资的方式拉动经济，实际上到了1995-1996年基建投资的最高峰——政府基建投资一度占全国GDP近9%，但是当日本基建达到过剩状态后，更多的基建投资对于长期经济增长的作用几乎可以忽略不计了。那十年被公认是日本失去的十年。

　　美国在1980年代末其实也面临着经济困局，1987年10月的“黑色星期一”，一天内蒸发道琼斯指数22.61%的市值。1992年美国也面临房地产危机，特朗普的赌场和旅馆就是在这个时期先后宣告破产。当然，美国此时也有着冷战结束的经济红利，但最终使美国经济拉开与欧洲日本等其他西方发达国家差距的，则是1990年代开始兴起的互联网以及后来的移动互联网热潮，其导致的结果就是今天国际上最耳熟能详的互联网品牌大多还是美国公司，互联网行业成为美国1990年以后30多年内最重要的经济领头行业。

　　当基建达到总体过剩的时候再想依靠它来拉动经济，除了回报率下降之外，其负面效果会开始超过推动GDP的正面效果。政府的财政能力是有限的，通过增加政府债务来刺激经济的能力也是有限的，因此如果低回报率的投资过多，那么真正需要投资的领域就会出现、发展不足的情况，比如国内某些地方建设人造景点的投资足够再建造几条航空母舰了基建。

　　长远的经济发展，需要国家对于战略型行业进行长期持续的大规模投资。前面提到的1990年代美国和日本的经验教训都证明了这一点，中国在新能源领域的成功也是一个辅证。站在今天的角度向前看，AI可能就是类似于互联网这样需要大规模投资的战略行业，其中也包括支撑AI运转的底层硬件和软件的研发及制造行业，尤其是别人千方百计要卡脖子的领域，必须成为政府坚持不懈投资和支持的重点。

　　我在此前的文章里曾详细分析过美国和中国在这种技术突破领域的风险投资模式的对比，那篇文章的结论是中国目前还不能像美国这样“烧钱”和“试错”来寻找技术突破的切入点，但如果当一个切入点出现的时候，我们必须坚决跟进，不能重蹈日欧在互联网启蒙时代所犯下的战略失误。

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　　投资高科技尖端行业虽然对长远经济发展有着不可忽视的作用，但对于中短期的经济拉动作用相对较小。一是因为高科技和卡脖子行业的从业人员大多是高学历科研人员，本来这个群体的数量就比较小，同时我们的高科技行业短板往往又是资本密集型行业，一台机器可能价值几亿甚至几十亿元，因此在“补短板”或研发突破的时候，高额投资对于广泛的社会就业的拉动效果，也的确不如房地产这样盖几个楼的效果好。只有当这些短板补起来了，形成整个产业链闭环以后，这些战略性行业对整体经济的巨大拉动作用才能更好地显现出来。

　　因此，如果我们现在需要设计一个刺激中短期整体经济发展的财政政策，在基建投资回报率已经偏低的时候，还有哪些选择？

　　目前的一个观点是通过发钱来刺激消费，这当然也是有国外先例的。美国在疫情期间多次通过财政刺激政策，大规模发钱到每个居民和企业手中。政府发的这些钱来自国债，而国债又基本被美联储购买，这就是依仗美元霸权来凭空印钱。现在来看，其效果也很明显，美国经济在疫情初期过后恢复很快，但也出现了40年以来最高的通货膨胀，而大量多余的钱依然存在于美国金融系统中无处可去。

　　下图就是美联储隔夜逆回购项目下的资金额变化图，这个央行逆回购项目本质上就是央行吸纳银行体系中无处可去的存款，可以看到在美联储大规模加息一年多以后的今天，美国银行体系中仍然有2万亿美元的存款每天在账面上空转。这也是美国加息本应造成的资金紧缩局面此时还没有出现的原因之一。

　　美国过去几年的财政刺激政策既提供了经验，也包含了教训。经验就是如果将钱直接发到居民和企业层面，对实体经济的刺激效果是最好的，政府支出中间环节越多，效果越差。教训则是发钱过多会造成恶性通货膨胀，反而导致社会更加不稳定新利体育。

　　中国部分比较发达的城市也的确采取过发放消费券等方式来刺激消费的措施，但规模太小并受限于地方财政。在许多地方财政十分紧张的今天，再让地方政府采取此类方法来拉动全国经济是不现实的。更重要的是，缺乏货币霸权的借钱消费只是寅吃卯粮。美国的大规模负债消费的基础在于美元霸权可以迫使其他国家分摊经济成本，再加上本身科技水平和科研投入超过其他国家，仍然可以有较好的投资回报率。中国作为一个在很多领域依然被外人卡脖子的国家，也没有货币霸权，维持大规模的有效投资依然是推动经济发展、追赶世界前进水平的必要手段。

　　既然基建投资不可行，借钱消费不具备条件，那么政府的财政刺激政策应该向什么地方投资？

　　答案很简单：人。更准确的说，政府应该着重在劳动力的数量和质量上加大投资。

　　劳动力的数量和质量在宏观经济学中都是影响经济发展的主要因素，尤其劳动力质量更是起着关键性的作用。例如，新中国成立以后，国家通过包括“赤脚医生”这样的公共卫生政策提高人民健康水平和增加预期寿命。通过大规模普及基础教育的手段提高识字率，基本消除文盲。在健康和教育这两方面的成功投入，让中国拥有了庞大的受过初等教育的健康劳动力群体，为1980-2000年这几十年中国大规模承接世界制造业中低端产业链的转移，从农业社会进步成为工业社会奠定了最重要的基础。

　　印度拥有差不多的人口数量，在1980年代经济基础比中国还要好，其上层精英在和英美国家交流时有着语言和历史文化上的优势，但它从公共健康到基础教育的各项指标都不如当时的中国，因此在上世纪90年代以后很快被中国反超。

　　过去的经验在今天依然有效。健康和教育是劳动力素质最主要的两个方面，也应该是目前政府投资回报率最高的方向。

　　图片来自林采宜（华安基金首席经济学家）所撰写的《面对老龄化，教育是中国最后的人口红利》一文

　　我们以前探讨过一些关于教育改革的话题，尤其是如何通过大学教育改革来提高本科教育质量。除此之外，国家可以考虑从经济上对于学生教育提供补贴。教育目前是中国普通家庭的主要开支之一，国家给每个有学龄儿童的家庭提供现金补助，现金补助的条件则是保证孩子一直在校入学，补贴金额则按照每个家庭的孩子数量进行计算。这就是一个最直接的对未来劳动力的教育进行政府投资的思路。

　　对人民健康投资也可以考虑类似的政策。国家给每个居民发放现金去医院做常规体检。如果体检的一些常规指标在合格区间，比如血压、血脂、身体质量指数等等，或者这些常规指标比以前有了提升，那么可以再根据不同情况增发现金来鼓励更多的健康投入。这也是政府对人民健康进行直接投资，鼓励大家坚持健康的生活方式来提高身体素质的一个刺激手段。

　　笔者知道这两个政策例子一定会引起不少读者的反对意见，但是通过抛砖引玉，希望能激发更有效的政策思路。因为对于教育和健康的投资，最终会通过提高劳动生产力的方式带来丰厚回报。

　　当前中国财政刺激政策的重点应该有两个，一是从现在就开始持续加大科技研发投资的力度，除了资金投入，还需要通过产学研合作的改革来释放国内现有的科研潜力。

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　　另一个重点就是在有必要的时候，出台中短期的政府投资政策，其中的关键是减少中间环节，将资金直接的投入到居民和家庭手里，通过政策设计，鼓励人民增强体质，减轻家庭教育负担和增强劳动技能。

　　在当前环境下，政府对人民的直接投资应该比对道路桥梁等基础设施的投资有着更好的回报，对中国经济的拉动作用也会更明显。

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